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鋼鐵業(yè)：漲價驅(qū)升盈利
一、中國鋼鐵獨秀，全球鋼鐵企穩(wěn)反彈
08年第四季度全球金融危機急劇惡化,致使包括中國在內(nèi)的全球鋼鐵生產(chǎn)開始急劇萎縮，美國鋼鐵產(chǎn)能利用率最低甚至下探到50%以下，中國最低亦至70%以下。應(yīng)對這一局勢，全球主要經(jīng)濟體開啟了超低的利率政策，外加巨額的定量寬松政策。而在中國，國務(wù)院采取了積極的財政政策和寬松的貨幣政策，并提出4萬億的投資刺激內(nèi)需計畫，還陸續(xù)頒布了鋼鐵、汽車等十大產(chǎn)業(yè)振興規(guī)劃及其他刺激房地產(chǎn)、汽車、家電等行業(yè)消費的政策。
系列政策產(chǎn)生了明顯積極的效果。國際上來看，09年前10個月全球粗鋼產(chǎn)量為9.82億噸，同比雖下降13.5%，但10月當(dāng)月產(chǎn)量為1.12億噸，同比增長了13.1%。預(yù)計今年全球粗鋼產(chǎn)量同比下降為10%左右。另外，目前全球粗鋼產(chǎn)能利用率業(yè)已從08年年底的58.3%上升到76%，主要國家和地區(qū)粗鋼生產(chǎn)水準(zhǔn)環(huán)比正不斷提升。
而在中國，政策效果更為突出。11月當(dāng)月，粗鋼、生鐵和鋼材產(chǎn)量分別為4726萬噸、4481萬噸和6295萬噸，同比增長37%、36%和46%。截至11月,產(chǎn)量則分別為5.2億噸、4.99億噸和6.3億噸，分別同比增長12%、15%和17%。保守估計，全年粗鋼產(chǎn)量可達(dá)近5.7億噸，較08年增長約13%,繼續(xù)延續(xù)穩(wěn)步增長的態(tài)勢。還值一提的是，9月份粗鋼日均產(chǎn)量甚至創(chuàng)出了169.04萬噸/天的歷史最高水準(zhǔn)。產(chǎn)能放量也使得產(chǎn)能利用率重新跨上了90%的高位。
不過，與生產(chǎn)步步提升不同的是，09年鋼價卻是波折前行。1季度，國內(nèi)鋼價超跌反彈，但需求未立即啟動，產(chǎn)量高于需求，鋼價再次陷入低迷，但最終于4月完成二次探底。2季度中后期，政策效果逐步體現(xiàn)，鋼鐵需求快速回升，鋼價乘勢快速上升，更兼期貨市場啟動后，對鋼價表現(xiàn)更產(chǎn)生放大作用，譬如螺紋鋼現(xiàn)貨價格即從3310元/噸一路上漲到8月初的4670元/噸左右，漲幅超過40%，價格甚至超過熱軋板及中厚板的價格，漲勢非常迅猛。借此，企業(yè)迅速擴產(chǎn)，鋼鐵供應(yīng)快速上升，月均日產(chǎn)連續(xù)超過160萬噸/天也是出現(xiàn)在這段時間。最終，鋼價在3季度中期出現(xiàn)急劇回調(diào)，螺紋鋼即探至3500元/噸左右。而在近兩月，鋼價整體呈現(xiàn)企穩(wěn)反彈的格局，這與鋼企集中檢修、產(chǎn)量小幅下降息息相關(guān)。相對而言，歐美鋼價沒有大起大落，也是從4、5月份開始反彈，歐洲鋼鐵價格指數(shù)從120左右上升到147左右，升幅22.5%，美國鋼鐵價格指數(shù)從115左右上升到155左右，升幅約35%。進(jìn)入12月后，歐美假期令鋼價有所下跌，但幅度并不大。
二、供需基本平衡，金融屬性或驅(qū)升鋼價
1.刺激繼續(xù)，經(jīng)濟維穩(wěn)支撐需求
09年拉動中國經(jīng)濟的主要是固定資產(chǎn)投資，前11月增長33.1%，為十年來同期最高水準(zhǔn)。就全年來看，33%的增速沒有懸念。就10年而言，最新的政策宣示仍是積極的財政政策與寬松的貨幣政策，但其中內(nèi)涵稍有調(diào)整，即基建投資可能較原有的刺激規(guī)�？s減三千億元，經(jīng)濟結(jié)構(gòu)調(diào)整將啟動，并適度向民生消費方面傾斜。
但需要的強調(diào)是，中國經(jīng)濟基于投資驅(qū)動的格局不會改變，這就是鋼鐵消費最基本的需求支撐。
自上而下，我們依據(jù)GDP增長及城鎮(zhèn)固定資產(chǎn)投資兩方面來測算鋼鐵的表觀需求。首先，在政策刺激經(jīng)濟維穩(wěn)及國際經(jīng)濟轉(zhuǎn)暖的背景下，我們預(yù)期10年中國GDP增速為8.8%左右。而考察GDP的鋼鐵消費強度，自05年以來，每年都在以超過0.01萬噸/億元的速率下降,08年更下降近0.02萬噸。不過，09年投資大擴張預(yù)計使消費強度恢復(fù)到0.1733萬噸/億元的水準(zhǔn)。10年，經(jīng)濟形勢在投資帶動下預(yù)期繼續(xù)穩(wěn)步復(fù)蘇，但考慮結(jié)構(gòu)調(diào)整，預(yù)期該指標(biāo)降至0.165左右,折算鋼鐵的表觀消費量為6.06億噸。
其次，21世紀(jì)以來，中國的城鎮(zhèn)固定資產(chǎn)投資僅在前兩年低于20%，其他時間大部分在25%以上。我們以為，10年該指標(biāo)應(yīng)該能達(dá)致25%，因為中央政策已明確強調(diào)推進(jìn)中小城鎮(zhèn)建設(shè)。再基于適度減少的消費強度下降，折算鋼鐵表觀消費達(dá)6.2億噸。綜合而言，我們預(yù)計10年表觀消費為6.15億噸左右，同比增速接近10%。
而就具體的下游行業(yè)，長材方面，房地產(chǎn)投資預(yù)期將接棒基建投資。近幾個月來，房地產(chǎn)業(yè)的銷售及開工建設(shè)增速都是驚人的，而這還是在其他國家房地產(chǎn)市場萎縮的背景下實現(xiàn)的。而對于目前市場普遍擔(dān)憂的房地產(chǎn)泡沫及近期政府推出的調(diào)控政策，譬如打擊土地囤積、購地50%首付，我們相信，這主要是針對高房價的，但在刺激量能上，政府的政策還是明確支持的。因此，我們依然以為房地產(chǎn)市場可以為鋼鐵帶來需求支撐。
而在板材方面，最新的政策都顯示汽車、家電等刺激政策的延續(xù)，最新的行業(yè)動向則是增速普遍在三四成以上。我們相信，10年即使不達(dá)成這么高的增速，但15%－20%的增速仍有可能。同時，機械用鋼需求則與國內(nèi)投資及國際補庫存及復(fù)蘇相關(guān)，預(yù)期也不會表現(xiàn)悲觀。
2.鋼鐵凈出口預(yù)期改善
在經(jīng)歷了5月份出口最低谷之后，我國鋼鐵出口形勢已連續(xù)回升，截至11月，累計出口粗鋼2256萬噸，其中11月份出口304萬噸。進(jìn)口方面，累計進(jìn)口粗鋼2159萬噸，其中11月進(jìn)口167萬噸。從凈出口來看，11月為137萬噸，已連續(xù)6個月改善，累計則為97萬噸。綜合而言，進(jìn)出口對09年全國鋼鐵供需格局影響不大。
而在10年，我們預(yù)期中國鋼鐵能重回凈出口格局，這主要還是由中國制造業(yè)的低成本決定的。而且，國內(nèi)外價格倒掛現(xiàn)象已明顯緩解，再考慮人民幣升值趨勢也明顯放緩，這都顯示中國鋼鐵可能重拾出口優(yōu)勢。不過，最終在需求層面，主要還有賴于國際市場的鋼鐵需求。我們以為，只要不再次出現(xiàn)嚴(yán)重的系統(tǒng)性風(fēng)險，主要經(jīng)濟體的刺激政策延續(xù)，則需求是有望反彈的，尤其是歐美市場還可能繼續(xù)補庫存的需求。因此，我們預(yù)期10年二千萬噸的粗鋼凈出口是可能的。
3.供給壓力或小于預(yù)期，供需或基本平衡
2009年初我國粗鋼產(chǎn)能為6.6億噸，據(jù)中國鋼鐵工業(yè)協(xié)會資料，當(dāng)年預(yù)計可新增粗鋼產(chǎn)能6848萬噸，2010年新增3390萬噸，2011年新增2372萬噸。據(jù)此預(yù)計，截至10年我國鋼鐵產(chǎn)能高達(dá)7.62億噸。但基于09、10新增產(chǎn)能90%及50%的達(dá)產(chǎn)預(yù)計，則有效產(chǎn)能尚不足7.4億噸。另外，還有政府繼續(xù)推動淘汰落后產(chǎn)能，近期更首次將100萬噸產(chǎn)能作為鋼鐵企業(yè)準(zhǔn)入的合格線。而對應(yīng)此前測算的6.4億噸總需求,則10年中國鋼鐵業(yè)產(chǎn)能利用率將在86%以上,甚至達(dá)到90%左右,這與目前水準(zhǔn)相當(dāng)，也是歷史上較高位的水準(zhǔn)。因此，2010年我國鋼鐵供需預(yù)期將基本平衡。
不過，鋼鐵供需格局仍存在結(jié)構(gòu)性差異。首先，在品種結(jié)構(gòu)上，預(yù)期仍是長材好于普通板材，這與09年相當(dāng)。前幾年，鋼鐵行業(yè)發(fā)展片面強調(diào)了產(chǎn)業(yè)消費升級，而忽略了經(jīng)濟發(fā)展的現(xiàn)實，過多過快地發(fā)展了板材類產(chǎn)品，而基礎(chǔ)設(shè)施房地產(chǎn)等用長材類產(chǎn)品并未得到有效發(fā)展，使得螺紋鋼、線材等長材產(chǎn)品產(chǎn)能偏緊，而普通熱軋板產(chǎn)能過剩嚴(yán)重，具體表現(xiàn)就是板材的產(chǎn)能利用率低于長材，普通板材價格甚至降至與長材相當(dāng)?shù)乃疁?zhǔn)。而從新建產(chǎn)能來看，09年約九成仍是板材項目的投產(chǎn)。
其次，鋼鐵行業(yè)還存在區(qū)域結(jié)構(gòu)的差別，西部欠發(fā)達(dá)地區(qū)要好于華北華東地區(qū)，國家發(fā)展戰(zhàn)略已經(jīng)在積極開發(fā)中西部，目前可以關(guān)注的就是中小城鎮(zhèn)建設(shè)，還有就是產(chǎn)業(yè)轉(zhuǎn)移，部分重工業(yè)化專案將逐步偏向中西部。
4.鋼價或已構(gòu)筑底部
自08年低鋼價探至低位后，國內(nèi)鋼價除了冷軋板呈震蕩向上格局外，其他品種可以說已經(jīng)構(gòu)筑了三重底，目前還在穩(wěn)步反彈。就10年鋼價，我們持有較為樂觀的態(tài)度。這除了供需基本平衡的預(yù)期外，還有就是通脹預(yù)期。
盡管最近全球經(jīng)濟資料轉(zhuǎn)向樂觀，提升了緊縮政策提前到來的預(yù)期，但我們以為，美國巨大的債務(wù)及赤字壓力，繼續(xù)大額發(fā)行國債仍是首選，絕對過剩的貨幣供應(yīng)難以改變，通脹的出現(xiàn)很可能早于市場的預(yù)期。金屬作為對抗通脹的工具，將成為市場的選擇之一。而且，鋼鐵消耗的鐵礦、焦炭等還具有資源屬性，也可能成為市場的追逐，價格或抬升，并成為鋼價的成本支撐。另外，鋼材期貨引入已賦予部分鋼材金融屬性，使資金面成為影響鋼材價格的又一重要因素。實際上，09年4月后的兩次漲跌周期中，鋼價平均周漲跌幅已經(jīng)出現(xiàn)比前期明顯加大的跡象。
目前市場較為擔(dān)心鋼鐵庫存較高。截至11月底，國內(nèi)長材、板材庫存較08年同期相比增長都在100%左右。但我們以為，這不會明顯影響鋼價，因為：首先，去年年底是去庫存化的高峰期，今年的高增長有去年低基數(shù)的原因；其次，今年鋼材產(chǎn)量雖然大幅增長，但考察庫存量與產(chǎn)量的比例，實際上庫存仍處于相對合理的區(qū)間。03年來中國鋼鐵庫存產(chǎn)量比平均為0.37,最高達(dá)0.53,最低為0.26,而在目前,該指標(biāo)為0.4左右,接近歷史平均水準(zhǔn)。
三、盈利將改善
產(chǎn)能利用率及鋼價的提升大大緩解了國內(nèi)鋼鐵行業(yè)的盈利水準(zhǔn)，70家重點大中型企業(yè)5月份起實現(xiàn)扭虧，7-8兩個月盈利分別超過100億元，1-10月累計實現(xiàn)利潤375.85億元，經(jīng)營狀況整體表現(xiàn)較為穩(wěn)定。以上市鋼鐵企業(yè)為例，3季度單季實現(xiàn)盈利140億元，環(huán)比1、2季度已經(jīng)明顯改善。4季度鋼鐵價格水準(zhǔn)基本穩(wěn)定，預(yù)計鋼企仍能保持一定的利潤空間。
而就10年來看，前面的分析已經(jīng)預(yù)期鋼價將上漲。同樣，對于煉鋼所耗的主要原料如鐵礦、焦炭及廢鋼等，由于具備資源概念，再考慮同樣的通脹預(yù)期，我們認(rèn)為原料價格上漲不可避免，譬如，國際三大礦業(yè)巨頭已表示將要求10年鐵礦石價格上漲30%－35%，鋼企成本壓力較大。
我們要強調(diào)的是，鋼價與原料價格齊升，但鋼企將具備轉(zhuǎn)嫁高成本的能力，因為10年鋼鐵行業(yè)的供需格局是基本平衡。近期，國內(nèi)鋼企巨頭寶鋼在面臨成本上漲的情況下，已率先將明年1月的鋼價上調(diào)，主流品種價格上漲600元/噸,即顯示了這種轉(zhuǎn)嫁的趨勢。
基于鋼價、原料價分別上漲10%－30%的三種假設(shè)，附加噸鋼消耗1.6噸鐵礦、0.5噸焦炭、0.15噸廢鋼的標(biāo)準(zhǔn),以螺紋鋼09年3680元的均價,我們測算在三種漲價的情況下,噸鋼毛率分別上升3.6%-9.1%,顯示鋼企盈利繼續(xù)改善的可能。再考慮09年鋼企有四個月的虧損，我們簡單估算，10年鋼企的業(yè)績應(yīng)有望成倍增加。 | 
